程序化交易在我国虽然起步较晚，但近年来的发展势头迅猛，逐渐成为证券市场交易者中一股不可忽视的力量。对于程序化交易的监管，随着一段时间的摸索，也形成了一套初步的方法。2024年5月11日，中国证监会公布了《证券市场程序化交易管理规定（试行）》，自2024年10月8日起施行。2025年7月7日，沪深交易所分别开始实施各自的《程序化交易管理实施细则》。本文就程序化交易的现状和监管做一个浅显的论述，希望能引发业内对于程序化交易监管的研究和探索。

一、程序化交易的类型

程序化交易经过了多年的发展，已从单一简单的高频量化交易发展为多层次、多策略、多种类的复杂交易

1、高频交易类型

这是一种从程序化交易开始就一直存在的交易类型。它是利用盘口价差失衡机会，抓取微小但稳定的收益，依靠高频高额交易，积小利为大利的交易模式。它的交易速率可以高达每秒几百笔，进出金额以亿元为单位。它的交易对象必须是日交易金额巨大的品种，一般是指数类ETF、巨额市值的证券品种。

由于这种交易类型是从程序化交易起步时就存在的，所以程序化交易又被称为“量化交易”，顾名思义就是以量取胜的交易模式。它在交易中“静如处子，动如脱兔”，当捕捉到分钟级甚至秒级的价量信号时，就开始启动高频高额交易。经过多年的发展，该交易类型又形成了跨期套利、跨品种套利甚至跨境套利等多种策略，所追求的是尽可能多的交易机会来提高资金回报率。

2、多因子选择类型（技术分析类型）

从证券交易起步开始，就有交易者运用技术分析的方法来指导交易。从最原始的均线分析、换手率到KDJ、MACD、RSI、VIX，再到布林线、威廉指标、唐奇安通道等，产生了各种技术分析方法。而多因子选择类型（技术分析类型）的程序化交易是利用计算机按照上述技术分析方法及其各种组合，构建多因子选择模型，选取符合其交易条件的品种或组合进行交易。这种交易类型已经摆脱了单一的高频模式，可以是按日交易或周交易甚至月交易为周期的交易。

这种交易类型利用计算机处理量巨大且高速的优势，在短时间内寻找到符合其交易条件的品种或组合，每次交易的利润可以非常丰厚，以此来弥补低频或中频交易的缺点。这种交易类型可以适合在所有证券类型中进行交易。

3、人工智能类型

随着人工智能的发展，程序化交易的水平上了一个极大的台阶，对于证券市场的其他主体构成了降维式的碾压优势。

人工智能的主要特点是利用大数据及各种算法，挖掘各种变量之间的非线性关系，通过自主学习的方法构建各种类型的模型，并能将原来只能定性分析的重大突发事件加以建模定量。依靠强大的算力和充足的数据，人工智能可以在纷繁复杂的数据中发掘出各种变量之间的非线性关系。

这种类型的程序化交易往往聚焦热点品种。从去年9·24行情以来，证券市场的连板现象层出不穷，出现了十几连板的股票甚至“20厘米”股票（涨跌幅可达20%的股票）出现连续打板现象。在这些热点品种中，程序化交易可以通过关键词搜索量、总体市场热度检测、热点品种技术形态，每日打板走势等建模分析，预测连板发展态势，结合自身交易策略参与交易，甚至在短期内主导交易并在头部精准出货。在这种交易模式下，依靠低频或中频的交易频次，不用大额资金就可以在短时间内获取巨额的利润。

这种类型的程序化交易在市场总体交易量不大的情况下，也可以利用大数据分析，释放技术骗线，吸引其他投资者参与来从中获利。以前散户亏钱的模式无外乎“养套杀”，这种类型的程序化交易可以利用人性的弱点建模，在“贪婪”和“恐惧”中对其他投资者进行反复掠取。

二、程序化交易的监管难点

随着程序化交易规模的不断壮大，如何对其监管一直是监管部门关注的重点。2024年5月11日，中国证监会公布了《证券市场程序化交易管理规定（试行）》，自2024年10月8日起施行，其施行之日正好是9·24行情阶段高点3674点并产生了3.5万亿元成交量之日。2025年7月7日，沪深交易所分别开始实施《程序化交易管理实施细则》，而随后的行情一路向上，迭创新高。

程序化交易监管的难点首先是需要观念上的更新。随着程序化交易的发展，其已经不完全等同于高频交易。随着各类投资者交易水平的不断提高，盘口价差失衡的机会变得越来越少，即使有机会，也会瞬间被众多程序化交易者捕捉，实际获利的机会和数量将大大减小。在人工智能迅速发展的时代，程序化交易已经摆脱了量化交易的路径依赖，通过技术、信息和速度优势在交易市场中获利。因此，将高频交易管理作为程序化交易监管的重点并实行差异化管理已经不再适应当前程序化交易的实际情况。

诚然，高频交易管理具有目标清晰、参数明确、抓取容易的特点，而多因子选择类型（技术分析类型）和人工智能类型的程序化交易由于建模类型复杂、特别是各参数间属于非线性关系，实时监控和事后监督的难度都较大。

虽然在沪深交易所的《程序化交易管理实施细则》中，要求将“交易策略类型及主要内容”作为程序化交易者交易前的报告信息，并将“交易策略类型”的变更作为重大变更进行报告，但是不同的交易模型可能报告的内容会趋于一致，实际上成为监管的空转。

在多因子选择类型（技术分析类型）的程序化交易中，其报告的策略很可能是“根据技术分析方法及其各种组合，构建多因子选择模型，选取符合其交易条件的品种或组合进行交易。”，其主要内容很可能是罗列所有的技术指标，作为多因子模型的底层参数。而在实际中，多因子选择类型（技术分析类型）的程序化交易会呈现出迥异的交易模式，因为选取何种技术指标及其组合，不同的点位和时机选取不同的技术指标及其组合均会形成不同交易模式，而在用于监管的报告中，其内容却是大致相同的，造成的后果就是监管效果大大削弱。

在人工智能类型的程序化交易中，利用大数据及各种算法挖掘出的非线性关系随时在变，而依据这些非线性关系的交易方式也会随之变化。这种非线性关系的变化是否属于交易策略的变化？如果是，监管者将每天收到大量的变更报告，这种类型的程序化交易者也将不胜其烦。如果不是，那这种类型的程序化交易的报告将是“一次报告、终生受用”，其监管的作用也将流于形式。

对于人工智能类型的程序化交易的监管，要求监管系统的智能化水平也要达到相当高的程度。然而，监管者本身并不从事人工智能的研究，而这种类型的程序化交易者本身往往是人工智能的研究者。在这场“猫和老鼠”的监管与反监管的博弈中，老鼠们的技术优势往往遥遥领先，如果老鼠们以“交易合规”为名，通过自主学习，建立规避监管的模型，这将使监管的难度急剧提高，甚至根本无法监管。

同一时段的趋同化交易是带来证券市场大起大落的一个重要诱因。理论上讲，不管哪种类型的投资者，只要同一时段的趋同化交易达到一定规模，都可以引发证券市场的大起大落。但是由于受信息传播与扩散的速度和通路的影响，要使传统投资者的同一时段趋同化交易达到一定规模成本很高，几乎不太容易做到。但是，程序化交易特别是人工智能类型的程序化交易，不仅数据处理能力极强，而且还具有自主学习能力，因此在同一时段采取相似的交易策略进而引发趋同化交易达到一定规模，其发生的几率将大大增加。如何防范程序化交易引发的趋同化交易给证券市场带来的负面影响也是监管的一大难题。

程序化交易天然具有技术、信息的优势，随着业绩的增长而带来的规模增长又为其带来资金优势。这样一来，就引出了一个问题，程序化交易是否具有一种操纵证券市场嫌疑的原罪？如果戴着具有原罪的有色眼镜去看待程序化交易，显然不利于程序化交易的健康发展。但程序化交易与操纵证券市场之间确实只有一墙之隔，甚至是隔着一层薄薄的窗户纸。一旦利字当头，程序化交易显然会成为一只非常可怕的操纵市场的魔兽，对整个证券市场和其他投资者造成严重的伤害。打击操纵证券市场行为适用于各类投资者，当然也包括程序化交易者。但是，监管实践中如何在维护程序化交易健康发展和精准打击操纵证券市场的程序化交易之间把握好平衡点，也在考验着监管层的监管智慧和技巧。

三、程序化交易监管的几点建议

对于程序化交易的监管重点应尽快从高频交易类型转到更加亟需监管的多因子选择类型（技术分析类型）和人工智能类型上。但沪深交易所分别实施的《程序化交易管理实施细则》仍将高频交易类型的程序化交易作为监管重点，不得不说是有点缺憾。高频交易不是不用监管，而是对高频交易的监管具有目标清晰、参数明确、抓取容易的特点，现有的监管系统无论从硬件和软件上都足以有效地监管高频交易。反而是对多因子选择类型（技术分析类型）和人工智能类型的程序化交易的监管缺乏足够的经验和技术储备，将成为程序化交易监管的短板。

为提高监管效率，对于程序化交易监管的对象要“抓大促管小”。“抓大”就是要始终盯住资金规模位于头部的交易者以及短时间内资金规模急剧增加的交易者。这部分交易者一般代表了市场中的主流交易策略和模式，对其重点监管，有利于抓住市场监管的重点，在监管过程中发现的问题，通过窗口指导，约谈警示的方法也会促进中小资金规模的交易者主动或被动地对自身的交易行为进行合规调整，从而达到对全市场监管到位的效果。

为提高监管效率，重点紧盯热门交易品种。程序化交易具有资金规模大，交易频繁的特点，热门交易品种往往是其聚集地。而热门交易品种也常常是异常交易行为的多发地。对参与热门品种交易的程序化交易者的监管应采取“实时监控”和“事后监管”相结合，并以“事后监管”为重点的策略。对于多因子选择类型（技术分析类型）和人工智能类型的程序化交易，实时监控只能发现异常交易行为的苗头和线索，无法及时定性与处理，而对此类异常交易行为的事后监管就可以正确的定性和处理。由于证券市场交易的电子化，所有的交易行为都会留痕，事后监管可以突破时间和空间的局限，顺着异常交易行为的苗头和线索，逐步揭开背后违法违规行为，从而为正确处理这些违法违规行为打下扎实的事实基础。而对于这些异常交易行为的处理也会鞭策和促进其他程序化交易者的合规。

防范程序化交易操纵市场，要有不同以往的监管思路和方法，特别是涉刑行为。例如，虚假申报入刑门槛为“当日累计撤回申报量达到同期该证券、期货合约总申报量百分之五十以上，且证券撤回申报额在一千万元以上、撤回申报的期货合约占用保证金数额在五百万元以上”。这种机械的以数据为处罚依据的监管，在程序化交易面前形同虚设。通过刻意做小分子或做大分母，程序化交易可以极其容易绕过这些门槛。这时，对于程序化交易的监管更要探究它是否产生操纵市场的结果，而不是单纯地看它是否触及数据红线。

程序化交易规模的壮大是一个不可逆转的市场发展方向，对其监管是一项长期而艰巨的任务，需要在监管实践中总结经验、善于创新，更需要业内人士的研究和探索，仅以此文抛砖引玉。